注冊會計師《財務成本管理》老師帶你做習題(6)

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來源: 正保會計網校編輯： 2010/07/14 15:57:20　字體：大小

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2010年注冊會計師《財務成本管理》科目
第六章　資本成本

　　【考情分析】

　　本章主要講述資本成本的含義及其評估方法，各單項資本成本及加權平均資本成本的計算是本章重點。本章題型以客觀題為主，也有可能出現主觀題，平均分值在4分左右。

　　近三年本章題型、分值分布

年份	單項選擇題	多項選擇題	判斷題	計算分析題	綜合題	合計
2009
2008				8		8
2007

　　知識點一——資本成本的概念

資本成本

　　1.多選題：下列關于資本成本說法正確的有（）。

　　資本成本是公司取得資本所有權的代價

　　公司的資本成本是各種資本要素成本的加權平均數

　　資本成本是投資所要求的最低報酬率

　　資本成本是已經發生的實際成本

　　【正確答案】BC

　　知識點二——普通股成本的估計

　　（一）資本資產定價模型

　　按照資本資產定價模型，權益成本等于無風險利率加上風險溢價。

　　K_S＝R_F＋β×（R_M－R_F）

　　式中：

　　R_F──無風險報酬率；

　　β──該股票的貝塔系數；

　　R_M──平均風險股票報酬率；

　　（R_M－R_F）──權益市場風險溢價；

　　β×（R_M－R_F）──該股票的風險溢價；

　　根據資本資產定價模型計算普通股的成本，必須估計無風險利率、權益的貝塔系數以及權益市場風險溢價。

　　1. 無風險利率R_F的估計

　　通常認為，政府債券沒有違約風險，可以代表無風險利率。確定無風險利率需要解決以下三個問題：

　　（1）債券期限的選擇

　　最常見的做法，是選用10年期的財政部債券利率作為無風險利率的代表，也有人主張使用更長時間的政府債券利率。

債券期限的選擇	最常見的做法，是選用10年期的財政部債券利率作為無風險利率的代表，也有人主張使用更長時間的政府債券利率。
選擇票面利率或到期收益率	票面利率是不適宜的。應當選擇上市交易的政府長期債券的到期收益率作為無風險利率的代表。
選擇名義利率或實際利率	這里的名義利率是包含了通貨膨脹的利率，實際利率是指排除了通貨膨脹的利率。兩者關系可表述如下式：　　1＋r名義＝（1＋r實際）（1＋通貨膨脹率）　如果企業對未來現金流量的預測是基于預算價格水平，并消除了通貨膨脹的影響，那么這種現金流量稱為實際現金流量。包含了通貨膨脹影響的現金流量，稱為名義現金流量。兩者的關系為：　　名義現金流量＝實際現金流量×（1＋通貨膨脹率）n 式中：n----相對于基期的期數　　在決策分析中，有一條必須遵守的原則，即名義現金流量要使用名義折現率進行折現，實際現金流量要使用實際折現率進行折現。政府債券的未來現金流，都是按名義貨幣支付的，據此計算出來的到期收益率是名義利率。通常在實務中這樣處理：一般情況下使用名義貨幣編制預計財務報表并確定現金流量，與此同時，使用名義的無風險利率計算資本成本。　　只有在以下兩種情況下，才使用實際利率計算資本成本：（1）存在惡性的通貨膨脹（通貨膨脹率已經達到兩位數），最好使用實際現金流量和實際利率：（2）預測周期特別長，例如核電站投資等，通貨膨脹的累積影響巨大。

　　（2）貝塔值β的估計

　　第四章時學到，貝塔值是企業和權益收益率與股票市場收益率的協方差：

　　β=Cov(Ri,Rm)/ σ2m

　　式中：Cov(Ri,Rm) ——股票收益與市場指數之間的協方差；

　　σ2m——市場指數的方差。

　　在確定計算貝塔值時，必須做出兩項選擇：

1）選擇有關預測期間的長度。	公司風險特征無重大變化時，可以采用5年或更長的預測長度；如果公司風險特征發生重大變化，應當使用變化后的年份作為預測期長度。
2）選擇收益計量的時間間隔。	一般使用每周或每月的收益率。

　　此外，需要注意的是財務估價使用的現金流量數據是面向未來的，而計算權益成本使用的β值卻是歷史的，時間基礎不一致。事實上我們無法確定未來的β,只好假設未來是歷史的繼續。如果有理由相信未來的業務與過去有本質或重要的區別，則歷史的β則是不可靠的。

　　如何判斷歷史β是否可以指導未來呢？就要看β值的驅動因素是否發生重大變化。雖然β值的驅動因素很多，但關鍵的因素只有三個：經營杠桿、財務杠桿和收益的周期性。收益的周期性，是指一個公司的收入和利潤與整個經濟周期狀態的依賴性強弱。如果公司在這三方面沒有顯著改變，則可以用歷史的β值估計權益成本。

　　（3）市場風險溢價（R_M－R_F）的估計

　　市場風險溢價，通常被定義為在一個相當長的歷史時期里，權益市場平均收益率與無風險資產平均收益率之間的差異，前面已經解決了無風險資產收益的估計問題，因此剩下的只是權益市場平均收益率的估計。

　　估計權益市場收益率RM最常見的方法是進行歷史數據分析。在分析時會碰到兩個問題：

　　1）選擇時間跨度。由于股票收益率非常復雜多變，影響因素很多，因此較短的期間所提供的風險溢價比較極端，無法反映平均水平，因此應選擇較長的時間跨度。

　　2）權益市場平均收益率選擇算術平均數還是幾何平均數。兩種方法算出的風險溢價有很大的差異。算術平均數是在這段時間內年收益率的簡單平均數，而幾何平均數則是同一時期內年收益的復合平均數。

　　多數人傾向于采用幾何平均法。幾何平均法得出的預期風險溢價，一般情況下比算術平均法要低一些。

　　（二）股利增長模型

　　股利增長模型法是依照股票投資的收益率不斷提高的思路計算權益資本成本。一般假定收益以固定的年增長率遞增，則權益成本的計算公式為：

　　K_S= D₁/ P₀+g

　　式中：K_S——普通股成本；

　　D₁——預期年股利額；

　　P₀——普通股當前市價；

　　g——普通股利年增長率。

　　如果一家企業在支付股利，那么D₁就是已知的。因為D₁= D₀（1+g），使用股利增長率模型的困難在于估計期的平均增長率。

　　估計長期平均增長率的方法有以下三種：

歷史增長率	這種方法是根據過去的股息支付數據估計未來的股息增長率。股息增長率可以按幾何平均數計算，也可以按算術平均數計算，兩種方法的計算結果會有很大區別。按幾何平均數計算，股息的平均增長率為： g=(FV/PV) 1/n-1 　　其中PV是最早支付的股利，FV是最近支付的股利。N是股息增長期的期間數。幾何增長率適合投資者在整個期間長期持有股票的情況，而算術平均數適合在某一段時間有股票的情況。由于股利折現模型的增長率，需要長期的平均增長率，幾何增長率更符合邏輯。
可持續增長率	假設未來保持當前的經營效率和財務政策（包括不增發股票和股票回購）不變，則可根據可持續增長率來確定股利的增長率。股利的增長率＝可持續增長率＝留存收益比率×期初權益預期凈利率
采用證券分析師的預測	將不同分析師的預測值進行匯總，并求其平均值，可以給權威性較強的機構以較大的權重，而其他機構的預測值給以較小的權重。　　證券分析師發布的各公司增長率預測值，通常是分年度或季度的，而不是一個唯一的長期增長率。對此，有兩種解決辦法: 　　①將不穩定的增長平均化　　轉換的方法計算未來足夠長期間（例如30年或50年）的年度增長率的平均數。這個期間以后的股利，對于股價的貢獻已經微不足道。　　②根據不均勻的增長率直接計算股權成本

　　以上三種增長率估計方法中，采用分析師的預測增長率可能是最好的方法。

　　（三）債券收益加風險溢價法

　　根據投資“風險越大，要求的報酬率越高”的原理，普通股股東對企業的投資風險大于債券投資者，因而會在代理關投資者要求的收益率上再要求一定的風險溢價。依照這一理論，權益的成本公式為：

　　K_S＝K_dt＋RP_c

　　式中:K_dt——稅后債務成本

　　RP_c——股東比債權人承擔更大風險所要求的風險溢價。

　　風險溢價是憑借經驗估計的。一般認為，某企業普通股險價對其自己發行的債券來講，大約在3%～5%之間。對風險較高的股票用5%，風險較低的股票用3%。

　　估計RP_c的另一種方法是使用歷史數據分析，即比較過去不同年份的權益收益率和債務收益率，兩者的差額RP_c相當穩定。

　　3.單選題：假設在資本市場中，平均風險股票報酬率14%，權益市場風險溢價為4%，某公司普通股β值為1.5。該公司普通股的成本為（）。

　　A.18%

　　B.6%

　　C.20%

　　D.16%

　　【正確答案】D

　　無風險收益率＝14%－4%＝10%

　　普通股成本＝10%＋1.5×4%＝16%

　　知識點三——債務成本的估計

　　（一）債務成本的含義

　　估計債務成本就是確定債權人要求的收益率。

債務籌資的特征	1.籌資產生合同義務 2.債權人本息的請求權優先于股東的股利 3.沒有權利獲得高于合同規定利息之外的任何收益由于債務籌資的上述特點，債務資金的提供者承擔的風險顯著低于股東，所以其期望報酬率低于股東，即債務籌資的成本低于權益籌資。
區分歷史成本和未來成本	作為投資決策和企業價值評估依據的資本成本，只能是未來借入新債務的成本
區分債務的承諾收益與期望收益	1.債務投資組合的期望收益低于合同規定的收益。對于籌資人來說，債權人的期望收益是其債務的真實成本。 2.實務中往往把債務的承諾收益率作為債務成本。 3.籌資公司處于財務困境或者財務狀況不佳，必須區分承諾收益和期望收益
區分長期債務和短期債務	由于加權平均資本成本主要用于資本預算，涉及的債務是長期債務，因此通常的做法是只考慮長期債務，而忽略各種短期債務。注意：有時候公司被迫采用短期籌資并將其不斷續約。這種債務實質上是一種長期債務。

　　（二）債務成本估計的方法

　　1.P₀=∑[利息/（1+K_d）^t]+本金/（1+K_d）^t

估計方法	適用條件	計算方法及公式
到期收益率法	公司目前有上市的長期債券	到期收益率是下式成立的K_d（使用“逐步測試法”） P₀=∑[利息/（1+K_d）^t]+本金/（1+K_d）^t 　　　　式中：P₀——債券的市價；　　K_d——到期收益率即稅前債務成本；　　n——債務的期限，通常以年表示；求解Kd需要使用“逐步測試法”。
可比公司法	沒有上市債券	計算可比公司長期債券的到期收益率，作為本公司的長期債務成本。注意：可比公司應當與目標公司處于同一行業，具有類似的商業模式。最好兩者的規模、負債比率和財務狀況也比較類似。
風險調整法	無上市債券無可比公司有信用評級	按照這種方法，債務成本通過同期限政府債券的市場收益率與企業的信用風險補償相求得：　　稅前債務成本＝政府債券的市場回報率＋企業的信用風險補償率　　關于政府債券的市場回報率，在股權成本的估計中已經討論過，現在的問題是如何估計企業的信用風險補償率。　　信用風險的大小可以用信用級別來估計。具體做法如下：　　（1）選擇若干信用級別與本公司相同上市公司債券；　　（2）計算這些上市公司債券的到期收益率；　　（2）計算與這些上市公司債券同期的長期政府債券到期收益率（無風險利益）；　　（3）計算上述兩到期收益率的差額，即信用風險補償率；　　（4）計算信用風險補償率的平均值，并作為本公司的信用風險補償率。
財務比率法	無上市債券無可比公司無信用評級	財務比率和信用級別存在相關關系。收集目標公司所在行業各公司的信用級別及其關鍵財務比率，并計算出各財務比率的平均值，編制信用級別與關鍵財務比率對照表，根據目標公司的關鍵財務比率，以及信用級別與關鍵財務比率對照表，就可以估計出公司的信用級別，然后就可以按照前述“風險調整法”估計其債務成本。

2.稅后債務成本

　　由于利息可從應稅收入中扣除，因此負債的稅后成本是稅率的函數。利息的抵稅作用使得負債的稅后成本低于稅前成本。

　　稅后債務成本=稅前債務成本×（1-所得稅率）

　　由于所得稅的作用，債權人要求的收益率不等于公司的稅后債務成本。因為利息可以免稅，政府實際上支付了部分債務成本，所以公司的債務成本小于債權人要求的收益率。

　　優先股成本的估計方法與債務成本類似，不同的只是其股利在稅后支付，沒有“政府補貼”，其資本成本會高于債務。

　　8.多選題：以下關于企業債務籌資的說法，不正確的有（）。

　　A.由于債務籌資有合同約束，所以投資人期望的報酬率和實際獲得的報酬率是相同的

　　B.債權人所得報酬存在上限

　　C.理性的債權人應該投資于債務組合，或將錢借給不同的單位

　　D.理論上，公司把債務的承諾收益率作為債務成本是比較完善的

　　【正確答案】AD

　　知識點四——加權平均資本成本

　　（一）加權平均成本

　　有三種加權方案可供選擇：賬面價值加權、實際市場價值加權和目標資本結構加權。

方案	定義	優缺點
賬面價值加權	是指根據企業資產負債表上顯示的會計價值來衡量每種資本的比例。	優點：計算方便缺點：賬面結構反映的是歷史的結構，不一定符合未來的狀態；賬面價值與市場價值的差異會歪曲資本成本
實際市場價值加權	是指根據當前負債和權益的市場價值比例衡量每種資本的比例。	優點：能反映企業目前的實際情況，反映現在的資本結構缺點：由于市場價值不斷變動，負債和權益的比例也隨之變動，計算出的加權平均資本成本數額也是轉瞬即的。
目標資本結構加權	是指根據按市場價值計量的目標資本結構衡量每種資本要素的比例。	優點是能體現期望的資本結構，據此計算的加權平均資本成適用于企業籌措新資金。