“如果你有穩定的現金流，就將它證券化”，流行于華爾街的這句名言令中國金融界的熱情迅速高漲。隨著2005年底國家開發銀行和中國建設銀行的兩個資產證券化產品的正式問世，金融界的激情更是熊熊燃燒。一個被各方討論多年的話題在2005年的歲末終于塵埃落定。

　　2005年12月15日，國家開發銀行（下稱國開行）和中國建設銀行（下稱建行）資產證券化首期產品（分別為開元一期、建元一期）的招標發行同時完成，引起業內關注的中國資本市場首個資產證券化產品正式面世。

　　從產品發行的角度看，市場似乎非常認可這兩個產品，以開元產品為例，其中A類產品吸引了56家機構參與投標，認購達2.48倍；而B類產品認購倍數更高，達到4.22倍。建行三檔產品也都在預先設定的利率區間中順利銷售完成。

　　隨著兩個產品的發行大受市場追捧，業內人士的樂觀情緒也迅速蔓延。有人稱，建行“建元”和國開行“開元”給銀行提供了一條抵御風險、盤活資金的新路子，給予相關機構拓展創新業務的契機，也給投資者提供了一條低風險、高收益的投資理財途徑。《金融時報》還將其列為“2005年證券市場十大新聞”之一。還有業內人士分析，兩家銀行聯袂招發成功，標志中國資產支持證券的“馬拉松”討論終于收尾。

　　但是，跟這種樂觀情緒相比，這兩個產品的誕生之路似乎仍無法給人“樂觀”的理由。

　　資產證券化在市場上已經不知道呼吁了多少遍，業內人士對其都快產生“審美疲勞”了。而銀行方面不斷試探性的努力也呼喚著政策法規的支持，其探索一度面臨著無法無規可依的情形，在產品設計上非常艱難。終于，在2005年上半年，國務院確定了國開行和建行作為資產證券化試點銀行。隨后，監管方接連發力，在短時間內推出《信貸資產證券化試點管理辦法》、《全國銀行間債券市場金融債券發行管理辦法》、《信貸資產證券化會計處理規定》等若干政策，算是基本掃清了制度障礙。2005年11月，央行和銀監會頒布了《金融機構信貸資產證券化試點監督管理辦法》，標志著我國的信貸資產證券化試點進入了最后實施階段。

　　資產證券化之所以讓人望穿雙眼，是因為它是一項銀行、投資人、政府和資本市場共贏的金融創新之舉。銀行可以將缺乏流動性但能產生未來現金流的資產盤活，改善資產流動性和資產負債表結構，加大資本杠桿效應。這項金融創新，使銀行業無疑成為資產證券化的直接受益者。

　　房貸市場出現利好信號

　　目前，我國個人住房貸款比重接近20%，因而，商業銀行整體流動性和中長期貸款比例的約束，成為突出的隱患。而有業內人士認為，資產證券化也許是化解這一風險的有效途徑，理由是前些年國內銀行貸款多為中短期貸款，但隨著住房貸款規模不斷增大，銀行貸款結構也發生了根本性改變，中長期貸款拉長至20年甚至30年，信貸結構“短存長貸”矛盾使得銀行業潛伏相當大的風險。若經過資產證券化則會把銀行貸款—這部分死水變成活水，把“本金+利息”這種可能長達10年、20年，甚至30年的貸款一次性打包，作為證券產品售出，這樣銀行就能夠及時兌現，增強流動性。所以房貸證券化在降低抵押貸款風險、緩解銀行顧慮、推動住房信貸發展等方面會發揮良好的作用。

　　該人士認為，現在按揭貸款余額增加量比較快，房貸證券化以后，使銀行騰出更多資金出來運作，提供更多按揭貸款。可以說房貸證券化會拓寬地產商貸款渠道。

　　“從銀行改善流動性角度看，確實沒有太大需求，但是信貸貸款證券化為銀行提供了經營上的另外一種盈利模式，對銀行來說是一個轉型，即從原來的貸款收入轉向服務收費。”標準普爾中國區總裁扈企平說。

　　實際上，資產證券化是一種將銀行的靜態的、難以分割交易的資產，以標準化合約的方式，分散成小額的可交易資產，然后打包在金融市場上發售的活動，所以，它的實施，為我國商業銀行有效解決信貸資產的流動性、收益性和安全性，增強風險管理能力提供了一條新的途徑。

　　誰在分蛋糕？

　　對于資產證券化的出現，除了銀行之外，各家機構到底利益如何兌現，現在還是未知數。但是，利益層次決定的各自“角色”定位，是非常明顯的。

　　打頭陣的應該是券商，在建行推出的“建元”的發行過程中，共有26家券商、51家機構擔任了承銷商。而在國開行的“開元”的73家承銷團成員中，證券公司也占據了相當大的比例。

　　據光大證券一位負責資產證券化業務的人士介紹，目前券商參與到銀行信貸資產證券化產品的承銷團中來，實質上是尋找一個學習的機會，了解資產證券化這種新的產品，為后續更深入地介入該領域做練兵，比如產品的定價和設計、交易的維護。

　　德邦證券固定收益部總裁董朝暉認為，由于“開元”和“建元”都是屬于比較復雜的信用類產品，預計券商以后的兩級分化更加嚴重，而優秀的券商會脫穎而出。

　　目前，多家創新試點類券商已經不滿足于僅在銀行的資產證券化業務中分一杯羹，其中海通、東方等機構紛紛開始了對非信貸資產證券化業務的開拓。

　　2007年1月1日之前商業銀行資本充足率必須達標政策要求，已經成為我國商業銀行發展的剛性約束。為此，目前國內商業銀行紛紛由傳統的批發銀行業務領域向零售銀行業務領域轉型。加快經營戰略轉型，對于我國商業銀行實現可持續發展的意義是不容質疑的。而且，在現有的融資制度和社會融資需求條件下，在商業銀行傳統的業務領域仍然存在大量獲利機會。信貸資產證券化出現以后，商業銀行需要重新思考資產結構的調整策略和資本配置策略。最理想的狀態是，在轉型的過程中，既大力發展零售業務和中間業務，又不放松許多傳統業務的發展機遇，在更高層次上，充分實現資本充足率、業務發展、風險和盈利之間的綜合平衡。

　　未竟之路

　　建設銀行有關高層表示，“建元”一期規模高達30億元，但從業務創新角度和更好的服務客戶的角度來考慮，并不算高昂。建行是當前首批申請開展固定利率房貸的銀行之一，推出“建元”可以為固定利率的定價提供一個很好的參照系，同時也是一個風險對沖的重要工具。

　　除了國開行和建行試水資產證券化產品，浦發銀行也加入此行列。2005年，浦發銀行與申銀萬國合作推出價值10億元人民幣住房資產證券化試點方案。浦發銀行擬從總計約800億元房貸資產中，精選出10億元住房抵押貸款合同，作為標的資產出售給申銀萬國證券，申銀萬國則為此設立專項集合資產管理計劃，面向以企業為主的機構投資者發售，該方案現已通過央行上海分行資產證券化小組初審，并提交至央行和銀監會待批。

　　不過，正如正式出臺前的歷經多重磨難，在今后的資產證券化業務開展上，這些金融機構們還將面臨諸多障礙，而當務之急是稅收征管環節。

　　目前，盡管對于資產證券化政策法規已經從無到有，基本形成體系，但目前仍欠缺關于稅收方面的規定。雖然國開行和建行的資產證券化產品獲得了相關部門認可的“中性稅收”優惠，但這種措施是否適用于券商，目前還尚無定論。因為資產證券化是一種相當復雜的金融產品，交易環節多、參與方多，決定了其稅務問題的復雜。交易參與方，或者說潛在的納稅主體包括發起人、受托人、投資人、特殊目的信托以及服務機構（法律、會計、評級、承銷、托管和擔保）。從國內的情況看，主要需解決避免重復征稅、征稅環節的確定以及征稅收入的屬性等問題。另外，由于國開行的證券化產品涉及19個地區、20個分行的貸款資產，在稅務問題上，還出現了地區法規、部門法規與中央利益的協調問題。

　　背景鏈接

　　2005年12月1日，《金融機構信貸資產證券化試點監督管理辦法》正式實施。就在當日，中國建設銀行發出公告，為其首筆30億元的住房信貸資產支持證券產品—“建元2005-1個人住房抵押貸款支持證券”公開征集承銷團。就在建行房貸證券的前一天，國家開發銀行已經推出了首個資產支持證券化產品—開元信貸資產支持證券2005年第一期，截至2005年12月6日，國開行公布的78家意向承銷團完成了與國開行的協議簽署。至此，首批資產證券化試點產品全部浮出水面，昭示著歷時數年的資產證券化終于在2005年從理論演繹為產品。