[內容摘要] 醞釀已久的國有股減持辦法2001年6月終于出臺。這是我國在建立健全社會保障體系、進一步深化國有企業改革以及促進證券市場長期健康穩定發展方面采取的一個重大措施，其意義和影響將十分深遠。本文試圖從深化國有企業改單和改善上市公司治理的角度解讀《國有股減持辦法》。

　　首先，我們應該從國有經濟布局的戰略性調整和國有企業改革的戰略高度來看待和認識國有股減持問題。過去，在傳統的計劃經濟體制下，整個國家就像一個“大工廠”，國有企業則是這個大工廠的“車間”。由于“大鍋飯”、預算軟約束、缺乏經營自主權以及承擔了過多的社會職能，國有企業效率低下，步履維艱，導致“短缺經濟”和國民經濟的嚴重落后。改革開放以來，國有企業改革始終是我國經濟體制改革的重點和難點所在。也可以說，國有企業改革是我國經濟體制改革的出發點和歸宿。經歷了1979年～1982年的放權讓利，1983年～1986年的利改稅、1986年～1991年的承包經營責任制、1992年～1993年試行股份制和1994年建立現代企業制度等階段的長期探索和努力，我國的國有企業改革取得了令人矚日的成就。然而，國有企業效率低下的問題始終未得到根本解決。問題的根源究竟在哪里？在這個問題上過去曾經存在著不同的認識和爭論。然而，實踐已經證明，解決國有企業效率低下的根本出路在于產權制度的改革：通過股份制改造等途徑引入非國有產權主體對國有企業進行“嫁接”、改造，以降低國有產權的比重，實現企業產權主體的多元化，并在此基礎上構建高效、規范的現代股份公司。黨的十五大和十五屆四中全會適時做出了“抓大放小”、“積極探索公有制的多種實現形式”和“有進有退，有所為有所不為”的重大戰略決策，為我國國有經濟布局的戰略性調整和深化國有企業改革指明了方向。我國的證券市場自建立以來一直擔當著為國有企業的改革和發展服務的重任，在國有企業的改制、融資等方面發揮了十分重要的作用，做出了很大的貢獻?，F在，《國有股減持辦法》已出臺，從中我們可以看出決策層解決國有企業改革與發展“世紀性難題”的大思路：第一，在總體上“抓大放小”。對于中小型國有企業，一般通過兼并收購，改造重組、出售、拍賣、租賃、破產關閉等途徑進行改革和調整；對于大型國有企業，則通過股份制改造上市，實現企業產權結構的多元化和優化，通過適當減持國有股，構建具有合理的股權結構、相互制衡、運作規范的國有控股和參股公司，既提高了微觀經濟效率，又放大了國有資本的功能。第二，在結構上“有進有退，有所為有所不為”。在進行國有股減持配售，回購和協議轉讓試點的基礎上，在二級市場上積極穩妥地進行國有股減持。對于一般競爭性行業，應逐步穩妥地減持國有股；對于國家應該控制的行業和自然壟斷行業，則應保持國有股的控股地位，最終實現國有經濟布局的戰略性調整。根據這個大思路，國有經濟布局的戰略性調整和大型國有企業的改革最終將會在證券市場上進行和完成。這確實是一個歷史重任。這樣一個歷史重任，既會給證券市場帶來一定的壓力和影響，同時也將為證券市場的長遠發展奠定堅實的基礎。因為，股市是國民經濟的“晴雨表”，只有順利實現國有經濟的戰略性調整和國有企業的改革目標，我國的國民經濟才能保持持續、健康、穩定的發展，我國證券市場的長期發展和繁榮才有可靠的保證。

　　其次，國有股減持，對于逐步優化上市公司股權結構、改善上市公司治理具有非常重要的積極作用。我國的絕大多數上市公司是由傳統計劃經濟體制下的國有大中型企業經公司化改制而上市的，國有股居絕對或相對控股地位。在這些國有控股公司中，由于國有股“一股獨大”、國有股權代表人缺位，導致公司治理結構存在許多弊端，集中體現在以下三個方面：第一，控股股東行為不規范。控股股東與上市公司長期在人員、資產、財務方面“三不分”，將上市公司當作“提款機”，通過不正當的關聯交易等手段對中小投資者進行大肆掠奪；第二，對于上市公司的經營者缺乏有效的監督，經營者通過一系列手段侵占所有者權益，“內部人控制”問題相當嚴重：第三，經理層缺乏有效的激勵機制。國有控股公司治理結構的這些弊端，導致公司治理效率低下，運作不規范，投資者蒙受損失，甚至有一批上市公司被掏空。例如，ST猴王的大股東猴王集團從ST猴王先后掏走了數億元，致使ST猴王瀕臨破產；濟南輕騎的大股東中國輕騎集團不僅占用、拿走濟南輕騎所募集的全部16億元資金，而且還拿走了濟南輕騎1993年上市以來所創造的全部利潤10億多元，幾乎掏空了這個曾被列為老牌績優上市公司的企業。國有控股上市公司治理結構的問題發展到這種地步，引起了決策層的擔憂和警惕。

　　從嚴格意義上來講，“內部人控制”問題非我國的轉軌經濟所獨有，它是現代股份公司“所有權與控制權相分離”的必然產物。但是，在西方成熟市場經濟中，“內部人控制”受到有效控制，更不會發展到一批上市公司被掏空的地步。在成熟市場經濟中，尤其是在英美國家，上市公司的股權極為分散。分散在外的股東一般不具備直接參與公司經營管理的影響力、知識、經驗乃至動機，公司的控制權掌握在職業經理人員手中，他們既管理公司的短期經營活動，也決定公司的長遠政策。這種“所有權與控制權的分離”，使得經理層有可能以犧牲所有者的利益為代價去追求其自身利益。這是現代股份公司最大的效率隱患。這個問題不妥善解決，現代股份公司就不可能在與其他企業組織形式（例如古典資本主義企業、合作制企業和公有制企業等）的競爭中通過長期的“生存檢驗”。經過上百年的實踐和發展，英美成熟市場經濟建立了一整套行之有效的內部和外部治理機制來約束和激勵公司經理人員，使他們能最大限度地內化企業目標，妥善和有效地使用和管理公司資產，以實現公司價值和股東利益的最大化，實現資源的有效配置。具體來講，內部治理機制包括健全規范的董事會、獨立董事制度、股票期權等長期激勵機制等；外部治理機制則包括產品市場、資本市場和經理市場的市場機制對于經理人員的作用和影響，其中尤其是資本市場的接管機制和經理市場的競爭和聲譽機制對經理人員構成強有力的外部壓力和約束。

　　然而，在我國，這些行之有效的內部和外部治理機制要么不存在，要么是“形具而實未至”。例如，我國上市公司形式上設有健全的股東大會、董事會和監事會，“三會”職權劃分明確，各司其職，相互制衡；然而實際上，國有控股股東在資本多數決定原則下，使股東大會成為大股東的“一言堂”，董事會成員和經理人員大多由國有控股股東單位的領導擔任，形成堅固的“內部人控制”格局。其他的內部和外部治理機制如接管機制，競爭和聲譽機制、股票期權激勵機制等則根本不存在。造成這種狀況的根本原因在于國有股“一股獨大”。因此，國有股“一股獨大”的問題不解決，我國上市公司的治理結構就不可能改善，我國的證券市場就不可能有長期的健康發展，更進一步，我國的經濟體制改革就不可能取得成功，中國經濟就不可能持續、健康、穩定地發展。我們應該從這個關系全局、關乎長遠的戰略高度來正確認識和看待國有股減持問題。

　　從總體上看，《國有股減持辦法》既定位于國有企業改革和建立社會主義市場經濟體制的長遠目標，也著眼于證券市場的穩定和發展；既考慮國家和全民利益，也充分兼顧了企業、投資者和廣大股民的利益。具體來講，這一指導原則體現在以下三個方面：第一，漸進性原則。國有資產和國有股的數量太龐大，因此，國有股減持不可能一步到位，而只能采取循序漸進的方式平穩地推進。《辦法》規定，國有股減持主要采取存量發行的方式，按新發和增發融資額的10％進行減持；二級市場上以配售、回購方式減持國有股，先選擇少量企業進行試點。這種漸進式減持方式充分體現了決策層在籌集社?；鸷屯七M國有企業改革的同時，努力維護證券市場穩定的良苦用心。第二，市場化原則。《辦法》規定：“減持國有股原則上采取市場定價方式”。在目前我國證券市場已具有相當規模以及投資方式多樣化的情況下，國有資產的價格最終是由市場決定的。國有資產最終到底值多少錢，只能由市場說了算。市場定價方式能合理地界定國家與證券市場投資者之間的利益，實現多贏，因此，對證券市場是一個利好。第三，靈活性原則。國有股減持，必須在一個穩定的市場中進行。通過適當調控存量發行的速度和規模，以及二級市場上國有股減持試點的情況，國家可以根據市場情況靈活地進行國有股減持，以免對市場造成大的沖擊。

　　近一階段，市場發生了很大變化。無論機構、券商，投資者對減持方案反響強烈，股市迅速由牛轉熊，市場持續低靡，人氣大挫，成交量極度萎縮，大有崩盤之勢。鑒于此，2001年10月22日，中國證監會宣布，經報告國務院，決定具體操作辦法出臺前，停止執行有關國有股減持的規定。10月23日，深滬大盤量價齊飛，市場呈現出個股幾乎全線漲停的盛況。

　　2001年11月13日，中國證監會規劃發展委員會發布新聞稿，公開向社會各界征集對國有股減持的建議和提案，希望尋找出能使各方均滿意的、具有可操作性的方案。目前，社會各界所提的各類建議集中在七大方面：

　?。?）配售類方案；

　?。?）股權調整類（包括回購、縮股、擴股等）方案；

　?。?）開辟第二市場類方案；

　?。?）預設未來流通權類方案；

　?。?）權證類方案；

　　（6）基金類方案；

　　（7）其他類方案（包括存量發售、股債轉換及分批劃撥等）。但不管中國證監會最終采納哪種方案，國有股減持這一步是必定要邁出的。這里，我們期待著新的國有股減持方案出臺，它不僅應該是多贏的，且更應該多考慮中小散戶的利益，因為他們才是股市的真正的基石；同時，更應該有利于上市公司股本結構的治理，因為它們才是中國經濟的未來。